Fund Flow/ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

[Thai VI Article]

โลกในมุมมองของ Value Investor         21 กันยายน 2556
ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

Fund Flow
 
​ตัวเลขที่นักเล่นหุ้นในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยติดตามมากที่สุดตัวหนึ่งนอกจากดัชนีตลาดก็คือ  ข้อมูลการซื้อขายหุ้นของนักลงทุนต่างชาติประจำวัน   นอกจากนั้น  นักวิเคราะห์หุ้นเองก็มักจะคอยดูว่านักลงทุนต่างชาติกำลังขายหรือกำลังซื้อหุ้นสุทธิอยู่และก็อาจจะนำไปพยากรณ์ว่าวันพรุ่งนี้หุ้นจะขึ้นหรือหุ้นจะลง   เหตุผลก็คือ  คนที่อยู่ในวงการหุ้นแทบทุกคนต่างก็เชื่อว่า  ถ้านักลงทุนต่างชาติซื้อ  หุ้นก็จะขึ้น  และถ้าพวกเขาขาย  หุ้นก็จะลง  อิทธิพลของนักลงทุนต่างชาตินั้นค่อนข้างสูง  เหตุผลก็เพราะว่าพวกเขามักจะเข้ามาซื้อหรือขายพร้อม ๆ  กันในหุ้นตัวใหญ่ที่มีผลต่อดัชนีตลาดสูง  ดังนั้น  ถ้ารู้ว่าพวกเขาจะเข้ามาซื้อ  หุ้นก็จะขึ้น   นักลงทุนไทยก็จะเข้าไปซื้อด้วยเพื่อที่จะ  “เกาะกระแส”  การลงทุนของนักลงทุนต่างชาติ  ตรงกันข้าม  ถ้า  “ฝรั่ง”  ขาย  เราก็ต้อง  “โกย”   แต่ประเด็นก็คือ  เราจะสามารถเล่นหุ้นหรือลงทุนตาม  “Fund Flow”  หรือการเข้ามาซื้อขายหุ้นของนักลงทุนต่างชาติได้หรือไม่?  และต่อไปนี้คือความเห็นของผมเกี่ยวกับเรื่องของ  Fund Flow ซึ่งไม่จำกัดอยู่ที่การไหลเข้าตลาดหุ้นของ  “เงินฝรั่ง”หรือ  “เงินไทย”

​ข้อสังเกตของผมเรื่องแรกก็คือ  ผมไม่แน่ใจว่าการซื้อหรือขายหุ้นสุทธิของนักลงทุนต่างชาติประจำวันนั้น  ถ้าดูตามสถิติแล้วมีผลต่อดัชนีหุ้นไทยจริง ๆ  หรือไม่  ผมเองเคยศึกษาเรื่องนี้นานมาแล้วในขณะที่ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยยังเล็กและยังไม่เป็นที่นิยมของคนไทยมากนักย้อนหลังไปน่าจะไม่ต่ำกว่า 20 ปี   ในครั้งนั้นผมจำได้ว่าตัวเลขออกมาชัดเจนขนาดบอกได้ว่า  ถ้าต่างชาติซื้อสุทธิ 1,000 ล้านบาท  ดัชนีขึ้นไป 7 จุด  อะไรทำนองนี้  แต่ในช่วงหลังผมไม่แน่ใจว่ายังมีผลหรือไม่  ถ้าจะให้เดา  ผมคิดว่าไม่มีผลแล้วในยามที่คนไทยโดยเฉพาะนักลงทุนส่วนบุคคลมีการซื้อขายหุ้นในปริมาณที่มากล้น   จริงอยู่  ในบางช่วงที่ต่างชาติซื้อสุทธิในปริมาณที่มากเป็น 2-3,000 ล้านบาทต่อวันขึ้นไป  เราอาจจะเห็นว่าดัชนีตลาดหลักทรัพย์ปรับตัวขึ้นไปค่อนข้างโดดเด่นเป็นเลขสองหลัก   แต่ถ้าพวกเขาซื้อหรือขายสุทธิเพียงเล็กน้อยในระดับไม่เกิน 5-600 ล้านบาทต่อวัน  ผลที่มีต่อดัชนีอาจจะไม่ชัดเลยในทางสถิติ  และถ้าเป็นแบบนี้  การซื้อขายหุ้นสุทธิของนักลงทุนต่างชาติจึงอาจจะไม่มีผลอะไรเลยยกเว้นแต่ว่าเป็นการซื้อหรือขายสุทธิในปริมาณที่มากกว่าปกติ  เช่น  เกินหนึ่งพันล้านบาทต่อวันขึ้นไป  นี่เป็นประเด็นแรก

​ประเด็นที่สองที่ตามมาก็คือ  ถ้าต่างชาติซื้อสุทธิมากและหุ้นจะขึ้นเป็นเรื่องจริง  เราก็อาจจะไม่สามารถทำเงินจากการซื้อขายหุ้นได้ถ้าเราไม่ได้ซื้อหุ้นไว้ก่อน   การที่เราจะเข้าไปซื้อหุ้นหลังจากที่เห็นข้อมูลการซื้อขายหุ้นประจำวันแล้วกลับจะเป็นการเข้าไปซื้อหุ้นในราคาที่สูงขึ้นไปแล้ว  ผลก็คือ  เราอาจจะขาดทุนได้  ดังนั้น  การซื้อขายหุ้นโดยอิงกับข้อมูลการซื้อขายหุ้นของนักลงทุนต่างชาติประจำวันจึงไม่มีประโยชน์ถ้าเราไม่รู้ว่าเขายังจะซื้อหุ้นสุทธิหรือขายหุ้นสุทธิมาก ๆ  อีกหรือเปล่าในวันพรุ่งนี้หรือวันต่อ ๆ  ไป

​ข้อถกเถียงของคนที่เชื่อในการเล่นหุ้นตาม Fund Flow ของต่างชาติก็คือ  เราสามารถคาดการณ์  “การเคลื่อนย้ายของเงินต่างชาติ”  ได้   และการเคลื่อนย้ายนี้จะมาเป็นระลอก  ไม่ใช่มาวันเดียวจบ  ดังนั้น  ถ้าเราเห็นเม็ดเงินต่างชาติเข้ามาซื้อหรือขายหุ้นหนัก ๆ  ติดต่อกันหลายวัน  เราก็น่าจะสามารถบอกได้ว่าแนวโน้มจะยังเป็นเช่นนั้นต่อไปอีกระยะหนึ่ง  และการเล่นหุ้นตามกระแสเงินไหลเข้าออกของต่างชาติน่าจะทำให้เราสามารถทำกำไรได้   คนที่ถกเถียงเรื่องแบบนี้นั้นยังมักจะมีเหตุผลในเชิงการเงินและเศรษฐกิจประกอบอีกมาก  อย่างเช่นในช่วงนี้ก็พูดถึงเรื่อง “การผ่อนคลายเชิงปริมาณ”  ของอเมริกาหรือ  QE ว่าจะมีผลต่อการเคลื่อนย้ายของกระแสเงินกันอย่างไร เป็นต้น   โดยส่วนตัวผมเองนั้น  ผมคิดว่าการพยากรณ์เรื่อง Fund Flow เป็นเรื่องที่ยาก  หรือถึงแม้จะพยากรณ์ได้ถูกต้องแต่ก็อาจจะไม่มีประโยชน์ถ้าคนอื่นหรือคนส่วนใหญ่ก็พยากรณ์ได้ถูกต้อง  ตัวอย่างเช่นเรื่องของ QE นั้น  ทุกคนก็รู้ว่าในที่สุดธนาคารกลางของสหรัฐก็ต้องลดอยู่ดี   แต่ในวันที่ประกาศลด  เงินลงทุนต่างชาติที่อยู่ในตลาดหุ้นไทยอาจจะไม่ได้ไหลออกก็ได้   เหตุผลก็เพราะนักลงทุนที่กลัวเรื่องนี้ต่างก็ถอนตัวออกไปหมดก่อนหน้านี้แล้วเพราะเขาคาดว่าการทำ QE นั้นจะต้องลดลงในที่สุด  เขาจึง “หนี” ก่อน

​สิ่งที่ผมสนใจเกี่ยวกับเรื่องของ “Fund Flow” จริง ๆ  นั้นอยู่ที่กระแสเงินที่ไหลเข้าตลาดหุ้นในระยะยาวโดยเฉพาะของคนในประเทศ  เหตุผลก็เพราะว่า  การเคลื่อนย้ายเงินจากสถาบันการเงินหรือจากที่ไหนก็ตามเข้ามาลงทุนในตลาดหุ้นในขณะที่จำนวนหุ้นจดทะเบียนมีการเพิ่มขึ้นน้อยมากนั้น   จะเป็นพลังที่สำคัญในการผลักดันราคาหุ้นให้เพิ่มขึ้นต่อเนื่องยาวนาน  พูดง่าย ๆ  ความต้องการหรือ Demand ของหุ้นมีมาก  แต่ Supply หรือจำนวนหุ้นที่มีไว้ขายมีน้อย  หุ้นก็ขึ้น

​ในช่วงเวลาหนึ่งของประเทศใดประเทศหนึ่งนั้น  อาจจะมีช่วงเวลาที่คนในประเทศมีเงินสดมากกว่าปกติ  ในขณะที่มีภาระค่าใช้จ่ายน้อยกว่าปกติ ทำให้คนหรือประเทศมีเงินเหลือมาก  ส่งผลให้อัตราดอกเบี้ยต่ำลงมาก  ดังนั้น  เงินบางส่วนก็ถูกผันไปลงทุนในตลาดหุ้นที่ให้ผลตอบแทนที่ดีกว่า  ผลก็คือราคาหุ้นปรับตัวสูงขึ้น  กระบวนการนี้อาจจะเกิดขึ้นนาน  อาจจะเนื่องจากมันเป็นเรื่องของการเปลี่ยนแปลงทางโครงสร้างของสังคมที่ไม่ใช่เรื่องชั่วคราว   ผมกำลังบอกว่าอายุของประชากร  ซึ่งสัมพันธ์กับรายได้และรายจ่ายของคนในประเทศอาจจะมีส่วนสำคัญต่อเรื่องของ Fund Flow ที่ไหลเข้าออกจากตลาดหุ้นมากจนทำให้ดัชนีตลาดหลักทรัพย์มีทิศทางและแนวโน้มทางใดทางหนึ่งต่อเนื่องยาวนาน

​ถ้าเราลองคิดถึงว่าคน ๆ  หนึ่งนั้น  ช่วงเวลาในชีวิตของเขาที่เริ่มทำงาน  แต่งงาน  มีลูก  เงินที่เขาหาได้นั้น  มักจะต้องถูกใช้จ่ายไปแทบจะไม่เหลือสำหรับคนที่ไม่ได้ประสบความสำเร็จในหน้าที่การงานมาก  แต่เมื่อลูก ๆ  โตและทำงานได้แล้ว  ซึ่งอาจจะเป็นช่วงเวลาที่เขามีอายุประมาณ 45-60 ปี  เขาก็จะมีเงินเหลือมากทีเดียวเนื่องจากไม่ต้องเลี้ยงดูลูกและไม่ต้องผ่อนบ้านที่ผ่อนไปจนหมดแล้ว  นอกจากนั้น  เขาก็ต้องเริ่มเก็บและ “ลงทุน”  เพื่อการเกษียณที่จะตามมา  ดังนั้น เงินนี้บางส่วนก็จะ  “ไหล” เข้าตลาดหุ้น   ประเด็นก็คือ  ถ้าประเทศใดประเทศหนึ่งนั้น  มีอัตราการเกิดของเด็กใหม่ที่ลดลงและทำให้สังคมประกอบไปด้วยคนที่มีอายุระหว่าง 45-60 ปีมากขึ้น  นี่ก็จะส่งผลให้มีเงินไหลเข้าตลาดหุ้นมากเป็นพิเศษ  และการไหลนี้จะต่อเนื่องประมาณ 10-15 ปี จนกว่าคนจะแก่และเลิกทำงานซึ่งทำให้มีเงินน้อยลงและเงินก็อาจจะเริ่มไหลออกจากตลาดหุ้นไปเรื่อย ๆ

​อาการเงินไหลเข้าตลาดหุ้นยาวนานและทำให้ดัชนีหุ้นขึ้นเป็นสิบปีขึ้นไป  และหลังจากนั้นหุ้นก็โตช้าลงยาวนานนั้น  เคยเกิดขึ้นในตลาดหุ้นนิวยอร์คในช่วงทศวรรษ ปี 1991-2000 ที่หุ้นปรับตัวขึ้นจาก ประมาณ 2600 จุดเป็น 10450 จุด หรือประมาณ 4 เท่าในเวลา 10 ปี  คิดเป็นการเพิ่มขึ้นปีละ 15% แบบทบต้น ซึ่งถือว่าเป็น“ประวัติการณ์” ครั้งหนึ่ง แต่หลังจากนั้นจนถึงวันนี้เป็นเวลา 13 ปี  ดัชนีดาวโจนส์ขึ้นมาอยู่ที่เพียง 15450 จุดหรือขึ้นมาแค่ 50% คิดเป็นผลตอบแทนทบต้นเพียงปีละ 3% เท่านั้น

​ตลาดหุ้นไทยนั้น  ตั้งแต่ต้นปี 2544  ที่ดัชนีตลาดอยู่ที่ประมาณ 270 จุด จนถึงวันนี้เป็นเวลาเกือบ 13 ปี ได้ปรับขึ้นเป็น 1500 จุด หรือประมาณ 5.5 เท่า คิดเป็นผลตอบแทนทบต้นปีละ 14.5% นับเป็นการเติบโตต่อเนื่องยาวนานและสอดคล้องกับอายุของประชากรที่ดูเหมือนว่ากำลังมีรายได้สูง  ลูกโต และกำลังใกล้เกษียณดังที่กล่าวไว้   อนาคตของตลาดหุ้นไทยนั้น  ถ้าเชื่อในทฤษฎีดังกล่าว  ประกอบกับการที่คนไทยกำลังเข้าสู่สังคมคนสูงอายุในเวลาอาจจะ 10-20 ปีข้างหน้า  ผมก็คิดว่าในที่สุดผลตอบแทนการลงทุนก็จะลดลงไปยาวนาน  แต่ในระหว่างนี้  กระแสเงินจากคนไทยก็น่าจะยังไหลเข้าสู่ตลาดหุ้นไม่น้อยและน่าจะทำให้ตลาดหุ้นไทยดีต่อไปได้อีกระยะหนึ่งอาจจะ 5-10 ปี  แต่หลังจากนั้นเราก็อาจจะต้องไปลงทุนในตลาดอื่นที่คนยังหนุ่มและเพิ่มขึ้นเร็วอย่างในประเทศ AEC ส่วนใหญ่  เพื่อที่จะให้ได้ผลตอบแทนที่ดีต่อไป

[เกล้า]

ขอบพระคุณท่านอาจารย์มากครับ....

[ลูกหิน]

ขอบคุณมากครับ วิเคราะห์ได้เห็นภาพระยะไกลเลยครับ นับถือมุมมองมากครับ

[NIRANR]

มุมมองแหลมคมมากครับ อาจารย์

[PrasertsakK]

มุมมองของอาจารย์ยังคมเสมอ ^ ^

[vim]

อาจารย์อธิบายเพิ่มในรายการ รู้ใช้เข้าใจเงิน ครับ

http://mcot-web.mcot.net/fm965/audio/vi ... kMp2d-0F39