VI-Why?/ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

[Thai VI Article]

โลกในมุมมองของ Value Investor 1 กุมภาพันธ์ 2557
ดร. นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

VI-Why?

ถ้าต้องการที่จะเป็น VI ที่เก่งกาจ ผมคิดว่าเขาจะต้องสร้างนิสัย “ขี้สงสัย” ในทุก ๆ เรื่องแม้แต่เรื่องที่คนส่วนใหญ่หรือเกือบทั้งหมดไม่เคยแม้แต่คิดว่ามันจะเป็นอย่างอื่นนอกจากสิ่งที่ “รู้กันอยู่แล้ว” หรือเป็นสิ่งที่คนยอมรับกันอย่างกว้างขวาง ดังนั้น สำหรับ VI แล้ว เขาควรจะต้องหมั่น “ตั้งคำถาม” และ “ตอบให้ได้” ว่า ทำไม? ทำไม? และ ทำไม? จึงเป็นอย่างนั้นหรือเป็นอย่างนี้ ถ้าตั้งคำถามเป็นและตอบได้ถูกต้อง โอกาสที่จะเป็นนักลงทุนที่ดีและสร้างผลตอบแทนได้น่าประทับใจในระยะยาวก็เป็นไปได้สูง

คำถามสำคัญข้อแรกที่ VI ต้องใช้เป็นประจำก็คือ ทำไมบริษัทถึงกำไรดีกว่าหรือแย่กว่าคู่แข่งหรือบริษัทที่ทำธุรกิจคล้าย ๆ กัน? โดยที่คำว่ากำไรดีในที่นี้ก็คือ กำไรต่อยอดขาย หรือ Net Profit Margin

ความสำคัญของคำถามนี้ก็คือ กำไรเป็นตัวที่จะบอกถึง “คุณภาพ” ของธุรกิจ บริษัทที่กำไรดีกว่าก็มักจะเป็นบริษัทที่มีคุณภาพสูงกว่า และบริษัทที่มีคุณภาพสูงกว่าก็มักจะต้องมีค่ามากกว่าถ้าทั้งสองบริษัทมีกำไรคิดเป็นเม็ดเงินเท่ากัน หรือถ้าจะสรุปก็คือ บริษัทที่มีกำไรต่อยอดขายสูงกว่าควรจะมีค่า PE สูงกว่าถ้าปัจจัยอย่างอื่นเหมือน ๆ กัน

กำไรที่ดีกว่านั้น จะต้องเป็นกำไรที่ดีกว่าเป็นปกติทุกปีหรือเกือบทุกปี เช่นเดียวกัน ธุรกิจนั้นจะต้องคล้ายกันมากหรือเหมือนกัน ตัวอย่างเช่นเป็นบริษัทที่ทำโรงพยาบาล หรือขายอาหารแบบภัตตาคารเป็นหลัก หรือเป็นห้างค้าปลีกประเภทเดียวกัน หรือเป็นธนาคารหรือธุรกิจหลักทรัพย์ หรือเป็นโรงแรมหรู เป็นต้น

ถ้าเราพบว่าบริษัทหนึ่งมีกำไรต่อยอดขายที่ดีกว่าคู่แข่งทั้งหลายต่อเนื่องยาวนาน นี่ก็คือข้อเท็จจริงว่ามันน่าจะเป็นบริษัทที่มีคุณภาพของผลิตภัณฑ์หรือบริการที่ดีอย่างแน่นอน คำถามก็คือ ทำไม? อะไรทำให้มันดีกว่าคู่แข่ง? และที่สำคัญยิ่งกว่านั้นก็คือ สิ่งที่ทำให้มันดีกว่าคู่แข่งนั้นจะมีอยู่ต่อไปอีกนานแค่ไหน?

คำตอบของแต่ละบริษัทและในแต่ละธุรกิจนั้นอาจจะไม่เหมือนกัน บางทีอาจจะเป็นเรื่องของคุณภาพหรือยี่ห้อที่ทำให้คนยอมจ่ายราคาที่สูงขึ้นทำให้บริษัทมีกำไรดีกว่าปกติหรือดีกว่าคู่แข่ง บางทีอาจจะเกิดจากการที่ต้นทุนของบริษัทต่ำกว่าปกติหรือต่ำกว่าคู่แข่งเนื่องจากบริษัทมียอดขายสูงกว่าบริษัทอื่นมาก ทำให้มี Economies of Scale สูงกว่าคู่แข่งโดยทั่วไป และในทั้งสองกรณีเราต้องถามต่อไปว่า ถ้าเป็นเรื่องของคุณภาพหรือยี่ห้อนั้น บริษัทจะยังรักษาให้โดดเด่นต่อไปได้มากน้อยและนานแค่ไหน หรือถ้าเป็นเรื่องของต้นทุน จะมีบริษัทอื่นหรือคู่แข่งสามารถสร้างยอดขายหรือปรับกระบวนการผลิตจนทำให้มีต้นทุนเท่ากับบริษัทผู้นำได้หรือไม่ เหล่านี้คือสิ่งที่เราจะต้องถามและหาคำตอบที่ถูกต้อง

คำถามที่อาจจะได้ถามบ่อย ๆ ข้อสองก็อาจจะเป็นเรื่องของการเติบโตของบริษัท ทั้งในด้านของยอดขายและกำไร ถ้าบริษัทเติบโตเร็วและ/หรือเติบโตต่อเนื่องยาวนาน ทำไมจึงเป็นอย่างนั้น? และมันจะโตต่อไปอีกมากน้อยและนานแค่ไหน?

คำว่าเติบโตนั้น เราก็ต้องรู้ว่ามันจะต้องเติบโตอย่างมีคุณภาพ เช่น มันควรจะเป็นการเติบโตจากภายในหรือ Organic Growth นั่นคือ โตจากการขยายงานหรือเพิ่มลูกค้าของบริษัทเอง ไม่ใช่ไปซื้อกิจการมา การเติบโตของกำไรก็ควรจะต้องเป็นการเติบโตของกำไรต่อหุ้นไม่ใช่กำไรโตขึ้นแต่ต้องเพิ่มทุนมากกว่า ทำให้กำไรต่อหุ้นลดลง นอกจากนั้น การที่ยอดขายโตแต่กำไรกลับลดลงหรือโตน้อยกว่ามากก็อาจจะไม่เป็นประโยชน์อะไรนัก สรุปก็คือ ต้องกำหนดให้ชัดเจนเสียก่อนว่าบริษัทเติบโตขึ้นอย่างมีคุณภาพ นั่นก็คือ มียอดขายและกำไรเติบโตสอดคล้องกันต่อเนื่องยาวนานอาจจะไม่ต่ำกว่า 3-4 ปีมาแล้วเป็นอย่างน้อย และเหตุผลที่มันเติบโตก็คือ…

คำตอบของคำถามว่าทำไมบริษัทจึงโตจะช่วยบอกให้เรารู้ว่ามันจะโตต่อไปหรือไม่และจะโตไปได้อีกแค่ไหน?

บางทีอาจจะเป็นว่าบริษัทโตเพราะอุตสาหกรรมหรือธุรกิจนั้นโตขึ้น โดยที่บริษัทก็โตไปกับอุตสาหกรรมโดยที่ส่วนแบ่งตลาดของบริษัทก็คงเดิม แบบนี้เราก็ต้องดูว่าอุตสาหกรรมจะโตไปได้อีกมากน้อยแค่ไหนซึ่งก็จะทำให้เราพอจะรู้หรือคาดได้ว่าบริษัทจะโตไปอีกเท่าไรในกรณีที่บริษัทยังสามารถรักษาส่วนแบ่งทางการตลาดไว้ได้เท่าเดิม บางทีอาจจะเป็นว่าบริษัทโตขึ้นเนื่องจากสามารถแย่งส่วนแบ่งการตลาดจากคู่แข่งมากขึ้นเนื่องจากคู่แข่งนั้นเป็นบริษัทที่ดำเนินการด้วยเทคโนโลยีหรือรูปแบบธุรกิจที่กำลัง "ล้าสมัย” ไม่สามารถแข่งขันได้ และดังนั้นจะค่อย ๆ ลดจำนวนและปริมาณลงไปเรื่อย ๆ โดยที่บริษัทก็จะเข้าไปแย่งตลาดมาเป็นของตนเองจนมีขนาดใหญ่ขึ้นไปถึงระดับหนึ่งซึ่งพอจะคาดการณ์ได้ หรือบางทีการเติบโตของบริษัทนั้น อาจจะขึ้นอยู่กับฝีมือหรือความสามารถของบริษัทเองในการที่จะโตเนื่องจากตลาดนั้นอาจจะใหญ่มากแทบไม่มีข้อจำกัด ถ้าเป็นแบบนี้ เราก็คงต้องวิเคราะห์ดูว่าบริษัทจะมีความสามารถและทรัพยากรที่จะโตต่อไปอีกมากน้อยแค่ไหน

สำหรับ VI แล้ว เมื่อเราพบกับเหตุการณ์หรือสถานการณ์ต่าง ๆ ที่อาจจะกระทบกับการลงทุน เราควรจะต้องถามว่า ทำไมมันถึงเกิดแบบนั้น? ตัวอย่างเช่น เรื่องของการเมืองที่กำลังวิกฤติอยู่ในช่วงนี้ แทนที่จะดูว่าใครพูดหรือทำอะไรและเกิดเหตุการณ์รุนแรงอะไรบ้าง เราควรจะต้องถามคำถามว่า ทำไมประเทศไทยจึงเกิดเหตุการณ์แบบนี้? เราควรจะวิเคราะห์ “ภาพใหญ่” ที่เป็นเรื่องของ “ระบบ” ที่เป็นสาเหตุสำคัญที่ทำให้เกิดเหตุหรือสถานการณ์ต่าง ๆ ตัวบุคคลหรือข้อขัดแย้งนั้นเป็นเรื่องของ “ภาพเล็ก” ที่เป็นผล ไม่ใช่ สาเหตุ ดังนั้น ถ้าเราตอบคำถามได้ว่าอะไรคือสิ่งที่ทำให้การเมืองเป็นแบบนี้ได้ เราก็จะสามารถวิเคราะห์ได้ถูกต้องขึ้นว่าสุดท้าย หรืออนาคต การเมืองของไทยจะเป็นอย่างไรและมันจะกระทบกับบริษัทต่าง ๆ อย่างไร

เรื่องของเศรษฐกิจก็เช่นเดียวกัน คำถามอาจจะต้องเริ่มจากคำว่า ทำไม? เช่น ทำไมเศรษฐกิจไทยจึงเติบโตต่อเนื่องมาช้านานและเอื้ออำนวยกับบริษัทจดทะเบียนให้เติบโตขึ้นส่งผลให้การลงทุนในหุ้นของตลาดหลักทรัพย์ให้ผลตอบแทนที่ยอดเยี่ยมมาในช่วงเกือบ 40 ปี ที่ผ่านมา ซึ่งให้ผลตอบแทนเฉลี่ยแบบทบต้นถึงประมาณ 10% ต่อปี ซึ่งก็เป็นอัตราที่ดีในระดับ “ยอดเยี่ยม” ทีเดียว และคำตอบที่ได้ก็จะช่วยบอกเราว่าตลาดหุ้นไทยจะยังให้ผลตอบแทนที่ดีต่อไปอีกมากน้อยแค่ไหน

คำถามว่า ทำไม? นั้น การที่จะตอบได้ดีและถูกต้อง บ่อยครั้งเราต้องศึกษาประวัติศาสตร์ของสิ่งต่าง ๆ มากมายรวมถึงประวัติศาสตร์เศรษฐกิจ ประวัติศาสตร์สังคมและการเมือง และประวัติศาสตร์ของมนุษย์ที่ผมคิดว่ามีความสำคัญมากทีเดียว ว่าที่จริงในระยะหลัง ๆ นี้ เวลาที่ผมใช้ในการศึกษาประวัติศาสตร์ของสิ่งต่าง ๆ รวมกันนั้นมากกว่าเวลาในการศึกษาเรื่องของการลงทุนโดยตรงหลายเท่า เหตุผลสำคัญที่ผมทำอย่างนั้นก็เพื่อที่จะตอบคำถามว่า Why? ทำไม? มันจึงเป็นอย่างนั้น

[ลูกหิน]

ขอบคุณมากครับ

[theenuch]

ขอบพระคุณค่ะ

[tigerroad197]

ขอบคุณมากครับ

[Rakkiat]

ขอบพระคุณท่านอาจารย์มากครับ

[kongkiti]

อ่านแล้วคิด ถึง คุณฮงถาม คุณ IH ตอบ :)

[Seattle]

[quote="theenuch"]ขอบพระคุณค่ะ[/quote]

คุณนุช ขยันจังเลยนะครับ อ่านไวมากๆเลยครับ

[Jane Seksan]

ขอบพระคุณครับอาจารย์