นักลงทุนที่เป็น Value Investor หรือ VI นั้น มีหลาย “ระดับ” ของการเป็น “VI” ซึ่งมีนิยามอย่างสั้นที่สุดก็คือ “การลงทุนซื้อหุ้นจะซื้อเฉพาะหุ้นที่มี Intrinsic Value หรือมูลค่าที่แท้จริงสูงกว่าราคาตลาดของหุ้นมากพอที่จะทำให้มี Margin of Safety หรือส่วนเผื่อของความปลอดภัยในการลงทุน และขายหุ้นเมื่อราคาสูงกว่ามูลค่าที่แท้จริง” ส่วนรายละเอียดว่าอะไรคือมูลค่าที่แท้จริง ประเมินอย่างไรและมีความแน่ใจแค่ไหน และมาร์จินออฟเซฟตี้ควรจะประมาณกี่เปอร์เซ็นต์ก็เป็นเรื่องที่สำคัญเช่นกันและแต่ละคนก็จะคิดไม่เหมือนกัน นอกจากนั้น กลยุทธ์การถือหรือซื้อขายหุ้น เช่นถือหุ้นจำนวนมากน้อยแค่ไหนหรือจะถือยาวแค่ไหน เช่นเดียวกับวิธีการค้นหาข้อมูลและประเมินศักยภาพของกิจการและผู้บริหาร ก็เป็นเรื่องที่มีความแตกต่างกันมากในหมู่ของนักลงทุนที่เรียกตัวเองว่าเป็น “VI” จากการเป็น VI มายาวนานในตลาดหุ้นไทย และการศึกษา VI ที่ประสบความสำเร็จในระยะยาวที่มีชื่อเสียงระดับโลกรวมถึงวอเร็น บัฟเฟตต์ ผมเองรู้สึกว่า “VI ผู้มุ่งมั่น” หรือ VI ที่มีความทุ่มเทหรือยึดถือหลักการทาง VI “อย่างเคร่งครัด” นั้น มักจะตีตัวออกห่างจากสถานการณ์ของตลาดหลักทรัพย์ เช่นไม่รู้สึกตื่นเต้นกับราคาหุ้นที่วิ่งขึ้นไปแบบ “ไร้เหตุผล” หรือ “บ้าคลั่ง” เช่นเดียวกับการที่ไม่ตกใจหรือไม่กลัวเวลาหุ้นตกลงไปอย่างแรง ไม่ว่าจะเป็นหุ้นรายตัวหรือดัชนีตลาดหลักทรัพย์ นอกจากนั้น พวกเขาก็ยังไม่ตื่นเต้นกับเรื่องราวหรือสตอรี่หรือ “ราคาคุย” ของผู้บริหาร รวมถึงนักวิเคราะห์และ “เซียน” หรือ “นักลงทุนรายใหญ่” ทั้งหลายที่อยู่ในตลาดหากมองและประเมินแล้วว่าไม่ได้มีตรรกะหรือเหตุผลที่เพียงพอ โดยปกติแล้ว “ความเป็น VI” ของนักลงทุนนั้น ก็คงคล้ายกับเรื่องอื่น ๆ ที่ว่า ต้องอาศัยการปฏิบัติและเรียนรู้ไปเรื่อย ๆ เพื่อที่จะมีความเชี่ยวชาญ มีวินัย มีศรัทธาที่จะลงทุนในแบบหรือกลยุทธ์แบบ “VI ที่แท้จริง” มากขึ้นเรื่อย ๆ และมี “ข้อยกเว้น” น้อยลงเรื่อย ๆ และต่อไปนี้ก็เป็นนิสัยหรือความคิดและการกระทำของผมที่ค่อย ๆ เปลี่ยนแปลงไปเมื่อเวลาของการเป็น VI เพิ่มขึ้น ซึ่งก็ต้องขอบอกก่อนว่า ไม่ได้หมายความว่าผมจะลงทุนได้ผลตอบแทนที่ดีขึ้นเมื่อเปลี่ยนมาเป็น VI ที่มุ่งมั่นมากขึ้น บางทีอาจจะได้ผลตอบแทนน้อยลงด้วยซ้ำแต่ความเสี่ยงอาจจะลดลง หรือ “ชีวิตโดยรวม” ซึ่งไม่ได้คิดแต่เรื่องการลงทุนเพียงอย่างเดียวอาจจะดีขึ้น อะไรทำนองนี้ เรื่องแรกที่ผมเปลี่ยนไปจากในช่วงแรกที่เป็น VI ก็คือ เรื่องที่กำลังร้อนแรงมากในช่วงเร็ว ๆ นี้นั่นก็คือ การเล่นหรือจองซื้อหุ้น IPO ซึ่งดูเหมือนจะเป็น “ที่รัก” ของนักลงทุนในตลาดหุ้นทุกคน เพราะจากสถิติก็คือ กำไรจากหุ้น IPO ในวันแรกของการเทรดนั้นน่าจะสูงกว่าการขาดทุนมาก-ตลอดกาล ว่าที่จริง ผมเองเริ่มลงทุนในตลาดหลักทรัพย์โดยการจองซื้อหุ้น IPO ที่ได้รับการจัดสรรจากบริษัทที่เอาหุ้นเข้าตลาดเมื่อหลายสิบปีก่อน ดูเหมือนว่าน้อยครั้งที่คนจะปฏิเสธการจองหุ้น IPO มีแต่อยากจะได้มากที่สุด แต่ผมเองกลับเลิกจองหุ้น IPO มานานหลายปีแล้ว ทั้ง ๆ ที่บ่อยครั้งก็รู้สึกว่ากำไรมากแน่นอน เพราะดูจากอุตสาหกรรมที่กำลังร้อนแรง ตัวบริษัทที่เป็นผู้นำและมีขนาดของบริษัทที่เล็กมาก หุ้นมี Free Float ต่ำ ภาวะตลาดหลักทรัพย์มีการเก็งกำไรสูงมาก หุ้นมีโอกาสถูก “Corner” ตั้งแต่เทรดวันแรก แต่ผมก็ไม่จอง ผมคิดว่า IPO น่าจะเกือบทุกตัวนั้นมักมีราคาที่ตั้งไว้สูงกว่าพื้นฐานของหุ้น หรือที่เขาพูดกันว่า “It Probably Overpriced” และ “VI พันธุ์แท้” ไม่ควรซื้อหุ้นที่ราคาสูงกว่าพื้นฐานที่แท้จริง และก็ไม่ควรซื้อแม้ว่าในระยะเวลาอันสั้นราคาอาจจะสูงกว่าพื้นฐานมากขึ้นไปอีกมากซึ่งจะทำให้เราขายได้กำไรอย่างงดงาม เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ ผมคิดว่าถึงได้กำไร มันก็ไม่เปลี่ยนแปลงสถานะของพอร์ตหุ้นเราเลย เราอาจจะได้เงิน แต่เราก็อาจจะเสียศรัทธาและความเชื่อของเราต่อหลักการแบบ VI ที่เราสร้างมานาน ช่วงการเป็น VI ใหม่ ๆ อาจจะเป็นกว่า 10 ปี เมื่อมองย้อนหลังกลับไป ผมน่าจะเป็นนักลงทุนที่เรียกว่า “Value Speculator” หรือนักเก็งกำไรโดยอาศัยหลักการเลือกและเล่นหุ้นที่เป็น “Value Stock” คือหุ้นที่มีราคาถูกกว่าพื้นฐานของกิจการ แต่จะเป็นการมองระยะสั้นและเน้นที่กำไรของบริษัทในระยะสั้น หุ้นเหล่านี้มักจะไม่ได้มีความเข้มแข็งมากนักแต่กำไรอาจจะกำลังเติบโตดี หุ้นมีขนาดเล็กที่ราคาอาจจะขึ้นไปได้เร็วเมื่อมีคนเข้ามาเล่น บางตัวก็ถูก Corner โดยนักลงทุนรายใหญ่ซึ่งทำให้ราคาวิ่งขึ้นไปมากมาย อย่างไรก็ตาม เวลาที่กำไรของบริษัทไม่เป็นไปตามคาดหรือเกิดเหตุการณ์ไม่พึงประสงค์ราคาก็ลงแรงพอกัน ในระยะหลัง ๆ โดยเฉพาะที่พอร์ตมีขนาดใหญ่ขึ้น ผมก็เปลี่ยนเป็นการลงทุนแบบ VI ระยะยาวขึ้นและยาวขึ้น ลงทุนในหุ้นของกิจการที่จะอยู่อย่างมั่นคงปลอดภัยและเติบโตเร็วหรืออย่างน้อยก็เติบโตบ้างแบบช้า ๆ โดยไม่ค่อยสนใจว่างวดนี้หรืองวดหน้าหรือปีนี้หรือปีหน้ากำไรบริษัทจะโตพรวดหรือเปล่า เป็นการลงทุนที่ซื้อแล้วไม่มีเวลาที่คิดจะขาย แต่จะขายต่อเมื่อสิ่งที่เราคิดไว้ทีแรกเปลี่ยนไปแล้ว เช่น ธุรกิจหมดความสามารถในการแข่งขันหรือถูก Disrupt โดยเทคโนโลยีหรือรูปแบบการทำธุรกิจที่เปลี่ยนไป เป็นต้น การหาข้อมูลแบบ VI คือดูกิจการหรือเข้าไป Visit Company คุยกับผู้บริหารโดยตรงเป็นอีกเรื่องหนึ่งที่เปลี่ยนไป ในอดีต บ่อยครั้ง ก่อนที่จะซื้อหุ้นผมมักจะอยากจะรู้จักหรือพูดคุยกับผู้บริหารรวมถึงการเข้าไปชมโรงงานหรือกิจการว่าเป็นอย่างไร ดูดีหรือไม่ นอกจากนั้น ถ้าบริษัทขายสินค้าให้กับผู้บริโภค ผมก็จะต้องวนเวียนคอยสังเกตดูว่ามีลูกค้าเข้าชมหรือซื้อสินค้าของบริษัทมากน้อยแค่ไหน ซึ่งก็มักจะได้ผลดี ซื้อแล้วหุ้นก็มักจะขึ้น ส่วนหนึ่งก็อาจจะเป็นเพราะมี VI คนอื่นก็เข้าไปพบบริษัทและผู้บริหารและก็ซื้อหุ้นด้วยเหมือนกัน อย่างไรก็ตาม ต่อมาผมพบว่า เวลาเข้าไปพบบริษัท ข่าวก็คงออกมาและทำให้หุ้นวิ่งขึ้นไปก่อนที่เราจะซื้อ ทำให้ผมไม่อยากไป สุดท้าย ผมก็เลิกไปเลยเพราะดูแล้ว การเข้าไปเยี่ยมชมและฟังผู้บริหารก็อาจจะได้ข้อมูลที่ “ลำเอียง” ตอนหลังผมก็เลยดูจาก “ภายนอก” ดูจากข้อมูลทางตัวเลขและการวิเคราะห์ธุรกิจและอุตสาหกรรมซึ่ง “หลอกไม่ได้” การวิเคราะห์ “ผู้บริหาร” นั้น ในอดีตผมจะเน้นในเรื่องความซื่อสัตย์มีจรรยาบรรณเป็นประเด็นสำคัญ อีกเรื่องหนึ่งคือเรื่องของฝีมือหรือความสามารถทางการบริหาร ซึ่งผมก็มักจะดูจากการตัดสินใจต่าง ๆ เช่น การลงทุนและการจัดสรรเงินที่ได้จากธุรกิจว่ามีความเหมาะสมแค่ไหน โดยเฉพาะการจ่ายปันผลให้แก่ผู้ถือหุ้น ในส่วนของฝีมือในการบริหารนั้น บ่อยครั้งผมก็มักจะดูจากการพูดอธิบายกลยุทธ์ทางธุรกิจต่าง ๆ ของผู้บริหารโดยเฉพาะอย่างยิ่งการขยายงานและการแข่งขันกับคู่แข่ง บ่อยครั้งผมมักจะประทับใจกับผู้บริหารที่มีโครงการและแผนงานเต็มไปหมดพร้อม ๆ กับการคาดการณ์ผลประกอบการที่น่าประทับใจ พูดง่าย ๆ ชอบผู้บริหารที่ “ขี้คุย” แต่ในระยะหลัง ๆ ความคิดผมก็เปลี่ยนไป ผมคิดว่าผู้บริหารที่ “โอ้อวดเกินความจริง” นั้น ส่วนใหญ่แล้วก็เพื่อกระตุ้นให้คนซื้อหุ้นมากกว่าความเป็นไปได้ของการเติบโตของธุรกิจ ดังนั้น ผมมักจะหลีกเลี่ยงหุ้นที่ผู้บริหารคุยโม้มากเกินไป กลยุทธ์การลงทุนของผมในอดีตนั้น เป็นแบบ “Bottom Up” หรือเน้นแต่การดูตัวบริษัทเป็นหลัก โดยที่ไม่ให้ความสนใจกับภาพใหญ่ทางธุรกิจเช่น ภาวะเศรษฐกิจและอุตสาหกรรมเลย นั่นอาจจะเป็นกลยุทธ์ที่ได้ผลดีโดยเฉพาะในประเทศที่กำลังเติบโตระยะยาวไปเรื่อย ๆ อย่างในตลาดหุ้นสหรัฐหรือไทยในช่วงก่อนหน้านี้หลายปี อย่างไรก็ตาม ในระยะหลัง ผมก็เริ่มเปลี่ยน ผมคิดว่าหลักการแบบ VI ที่มีกำเนิดจากอเมริกาและประวัติศาสตร์การลงทุนที่เราเรียนรู้จากอเมริกานั้น ถึงปัจจุบันอาจจะใช้ไม่ได้กับตลาดหุ้นไทยที่เศรษฐกิจอาจจะเติบโตช้าลงมาก และถ้าเรายังคิดและวิเคราะห์เฉพาะตัวกิจการ เราอาจจะพลาดและติดหล่มอยู่ใน “หลุมทรายดูด” ได้ เพราะตัวบริษัทอาจจะไม่อยู่ในสภาวะที่จะเติบโตได้ดีแม้ว่าจะเก่งที่สุดแล้ว