อาจารย์เสน่ห์ ศรีสุวรรณ นักพูดชื่อดังและหนึ่งในพิธีกรรายการ Money Talk เคยเล่าเรื่องโจ๊กในรายการโดยการถามผมในฐานะของ “นักลงทุน” ว่า “อะไรเอ่ย…ราคาไม่เคยแพง?” ผมเองก็ตอบไม่ได้ เพียงแต่คิดว่าอาจจะเป็นสโลแกนของร้านขายปลีกที่ใหญ่ที่สุดในโลกคือ “วอลมาร์ท” ที่ใช้คำว่า “Low Price, Every Day” หรือ “ราคาถูกทุกวัน” แต่คำตอบที่ถูกต้องก็คือ “เมีย” เพราะเมียนั้น “ถูกเสมอ” หรือทำอะไรก็ไม่เคยผิด แต่เมื่อมาคิดถึงหุ้น ที่แทบทุกตัวนั้นมีราคาขึ้นลงทุกวัน และนักลงทุน โดยเฉพาะที่เป็น Value Investor ต่างก็พยายามหาหุ้นที่ “ไม่แพง” เพื่อที่ว่าจะได้ขายหุ้นทำกำไรได้งดงามก็มักจะเป็นเรื่องที่หาได้ยาก เพราะหุ้นนั้นมักจะมีความผันผวนขึ้นลงเร็ว บางครั้งก็แพง แต่เมื่อเวลาผ่านไปก็กลายเป็นหุ้นถูก โอกาสที่จะหาหุ้นที่ถูกอยู่เรื่อย ๆ หรือถูกเป็นส่วนใหญ่ก็มักจะหาได้ยาก แต่จากประสบการณ์ของผมที่อยู่ในตลาดหุ้นมานาน ผมพบว่ามีหุ้นอยู่กลุ่มหนึ่งที่มักจะ “ถูกเสมอ” ถูกแบบเรื้อรัง แต่คนที่ซื้อไปก็มักจะไม่สามารถทำกำไรได้สูงกว่าปกติต่อเนื่องยาวนาน หุ้นกลุ่มนั้นก็คือ “หุ้นแบ้งค์” ในตลาดหุ้นไทย ย้อนหลังไปหลายสิบปีในยามที่ประเทศกำลังพัฒนาขึ้นอย่างรวดเร็ว เศรษฐกิจเติบโตมาก ซึ่งทำให้ดัชนีตลาดหุ้นเติบโตตามกันไป หุ้นแบ้งค์เป็นกลุ่มหุ้นจดทะเบียนที่ใหญ่ที่สุด คิดเป็นมูลค่าตลาดของหุ้นหลายสิบเปอร์เซ็นต์ก็เป็นกลุ่มที่มีผลประกอบการของบริษัทเติบโตเร็วกว่าเศรษฐกิจโดยรวม แต่ราคาหุ้นก็ไม่ได้ปรับตัวขึ้นไปมากมายนัก ซึ่งก็ทำให้ราคาหุ้น “ไม่แพง” และเป็นที่สนใจของนักลงทุนสถาบันโดยเฉพาะที่เป็นต่างชาติ พวกเขาเข้ามาซื้อจนสัดส่วนหุ้นที่เป็นต่างชาติเต็ม คือไม่เกิน 30% ส่งผลให้ต้องมีการแยกกระดานที่เป็นหุ้นต่างชาติกับกระดานหุ้นไทย โดยที่หุ้นกระดานต่างประเทศมักจะมีพรีเมี่ยม หรือมีราคาสูงกว่าราคาหุ้นที่ถือโดยคนไทย หุ้นแบ้งค์ที่เวียตนามในช่วงนี้ ที่เศรษฐกิจของเวียตนามกำลังพัฒนาขึ้นอย่างรวดเร็ว ก็ทำให้ผลประกอบการของแบ้งค์เวียตนามโตเร็วกว่าเศรษฐกิจ และเช่นเดียวกับแบ้งค์ไทยเมื่อหลายสิบปีก่อน Market Cap. ของหุ้นแบ้งค์มีขนาดใหญ่ที่สุดและคิดเป็นหลายสิบเปอร์เซ็นต์ของตลาดหุ้นเวียตนาม แต่ราคาหุ้นแบ้งค์โดยเฉพาะปีนี้ก็ไม่ได้ปรับตัวขึ้นมากนัก ว่าที่จริงราคาหุ้นแบ้งค์ดูเหมือนจะ “ถูกมาก” และก็ถูกมานานแล้ว และก็เช่นเดียวกับหุ้นแบ้งค์ไทยเมื่อหลายสิบปีก่อนที่เป็นหุ้นยอดนิยมของนักลงทุนสถาบันโดยเฉพาะที่เป็นต่างชาติ ที่เข้าไปไล่ซื้อซึ่งทำให้หุ้นแบ้งค์จำนวนมากมี “Foreign Premium” หรือมีราคาแพงกว่าหุ้นที่ถือโดยคนเวียตนาม เหตุผลที่ทำให้หุ้นแบ้งค์มีราคาถูกและถูกต่อเนื่องในความคิดของผมก็คือ “กิจการของแบ้งค์นั้นมักจะดีเสมอจนถึงวันที่มันเจ๊ง” ความหมายก็คือ ในยามปกติ แบ้งค์ในประเทศกำลังพัฒนามักจะสามารถปล่อยกู้หรือทำธุรกิจเพิ่มขึ้นได้ง่าย เพราะเศรษฐกิจกำลังเติบโตซึ่งต้องการสินเชื่อจำนวนมาก และแบ้งค์ทุกแห่งก็สามารถแข่งขันปล่อยกู้ได้เต็มที่ เพราะเงินนั้น ไม่ว่าจะมาจากแบ้งค์ไหนก็มีคุณสมบัติเหมือนกันหมด แบ้งค์ไม่ต้องทำการตลาด อยู่เฉย ๆ ลูกค้าหรือลูกหนี้ต่างก็มาขอสินเชื่อจนแทบไม่มีเงินพอที่จะให้ ในบางช่วงเวลารัฐบาลหรือแบ้งค์ชาติต้องออกมากำหนดไม่ให้แบ้งค์ปล่อยกู้มากเกินไปด้วยซ้ำ เมื่อปล่อยกู้ออกไปแล้ว กำไรก็ไหลมาโดยไม่ต้องทำอะไร ดอกเบี้ยหรือส่วนต่างดอกเบี้ยเงินกู้ลบเงินฝากที่แบ้งค์ได้รับนั้น เดินหน้าทุกวันไม่เคยหยุด กำไรแบ้งค์แทบทุกแห่งเติบโตก้าวกระโดด ต้นทุนสำคัญเช่นค่าแรงและค่าเสื่อมนั้นค่อนข้างคงที่ ต้นทุนสำคัญอีกตัวหนึ่งคือเรื่องของการสำรองหนี้สูญนั้น ค่อนข้างน้อย เพราะลูกหนี้ “แข็งแรง” และเพิ่งจะมาขอกู้หนี้เพื่อลงทุนในอุตสาหกรรมที่กำลังเติบโตเร็วตามภาวะเศรษฐกิจ กำไรของแบ้งค์จึงดูดีมาก นักลงทุนสถาบันจึงแห่กันลงทุนในหุ้นแบ้งค์ จนถึงวันหนึ่ง ก็พบว่าเศรษฐกิจที่ร้อนแรงเกินไปก่อให้เกิดภาวะการแข่งขันที่รุนแรง ปริมาณการผลิตสินค้าของกิจการต่าง ๆ เพิ่มขึ้นเร็วกว่าความต้องการ สินค้าล้นตลาด บริษัทที่อ่อนแอขายสินค้าไม่ได้ เกิดปัญหาสภาพคล่องทางการเงินและล้มละลาย ผลิตภัณฑ์สำคัญอย่างหนึ่งก็คืออสังหาริมทรัพย์ที่มักจะเริ่มมีปัญหากลายเป็นหนี้เสีย ทั้งในกรณีของไทยก่อนปี 2540 และในกรณีของเวียตนามที่เพิ่งจะเกิดเร็ว ๆ นี้ ที่มีปัญหาไม่สามารถใช้หนี้ได้ ในกรณีของไทยได้ทำให้แบ้งค์ล้มเป็นวิกฤติ ในกรณีของเวียตนามในปัจจุบันก็เป็นตัวที่ฉุดแบ้งค์ให้ต้องปรับโครงสร้างกันหลายแห่ง ข้อสรุปก็คือ แบ้งค์นั้น มักจะดีไปเรื่อย ๆ จนถึงวันที่มันจะเจ๊งหรือแย่หนักเนื่องจากหนี้เสียรุนแรง ซึ่งจะสร้างความเสียหายให้แก่แบ้งค์ในระดับ “หายนะ” ซึ่งจะกลืนกินกำไรที่อาจจะสะสมมานาน ผลก็คือ ในระยะยาวแล้ว กิจการแบ้งค์อาจจะไม่ได้ดีมากอย่างที่คิด แม้ว่าในบางช่วงบางตอนโดยเฉพาะในช่วงที่เศรษฐกิจกำลังเติบโตดี แบ้งค์อาจจะกำไรดีมาก และดังนั้น ตลาดทุนหรือตลาดหุ้นจึง “Discount” หรือลดราคาหุ้นแบ้งค์ลงต่ำกว่ากิจการอย่างอื่นที่เมื่อโตแล้วจะไม่เกิดปัญหาแบบแบ้งค์ และนั่นทำให้ราคาหุ้นแบ้งค์ดูเหมือนว่าจะ “ไม่เคยแพง” ค่า PE มักจะไม่เกิน 10 เท่า บางแห่งแค่ 4-5 เท่าก็มี ประวัติศาสตร์จากหุ้นแบ้งค์ไทยก็คือ หลังจากการพัฒนาทางเศรษฐกิจมาหลายสิบปี หุ้นแบ้งค์ที่เคยใหญ่โตมากที่สุดในตลาดหุ้นและมี Market Cap. หลายสิบเปอร์เซ็นต์ในตลาดนั้น มีขนาดเล็กลงเรื่อย ๆ เมื่อเทียบกับธุรกิจอื่น หุ้นใหญ่ที่สุด 10 ตัวแรกในตลาดอาจจะเป็นหุ้นแบ้งค์เสีย 4-5 ตัว ก็อาจจะไม่มีซักตัวแล้วในปัจจุบัน ดังนั้น หุ้นแบ้งค์จึงมักจะไม่ใช่หุ้นซุปเปอร์สต็อก ในระยะยาวไม่สามารถโตไปได้เร็วเกิน 10% ต่อปีอะไรทำนองนั้น และในระหว่างทางก็มักจะประสบกับ “วิกฤติ” อะไรบางอย่าง หุ้นแบ้งค์เวียตนามในปัจจุบันเองก็คล้าย ๆ กับหุ้นแบ้งค์ไทยเมื่อหลายสิบปีก่อน หุ้นใหญ่ที่สุด 10 ตัว เป็นหุ้นแบ้งค์ 3-4 ตัว ผลประกอบการหุ้นแบ้งค์ตอนนี้ก็ดูดีมากและราคา “ถูกมาก” ว่าที่จริงหุ้นแบ้งค์นั้น “ถูกเสมอ” และถูกมานานแล้ว และสำหรับ “VI” นั้น หุ้นแบ้งค์เป็นหุ้นที่ “ลงทุนได้” เพราะเป็นกิจการที่ยังเติบโตระยะยาว ผลประกอบการมั่นคงและสม่ำเสมอและ “กำไรดี” สามารถคาดการณ์ได้ และที่สำคัญก็คือ มักจะมีราคาถูกหรือถูกมาก นอกจากนั้น ถึงแม้ว่าแบ้งค์บางแห่งอาจจะไม่เข้าข่ายนั้น แต่มักจะมีหุ้นแบ้งค์บางตัวที่น่าลงทุนเสมอ แม้แต่ วอเร็น บัฟเฟตต์ เองก็ยังลงทุนในหุ้นแบ้งค์แทบจะตลอดมา เขาเคยถือหุ้นแบ้งค์เวลฟาร์โก้มานานก่อนที่จะขายด้วยความผิดหวังเพราะหุ้นตัวนี้ ที่เขาซื้อเพราะมีการบริหารงานที่ดีกว่าแบ้งค์อื่น เกิดอาการ “ดีแตก” ซึ่งน่าจะทำให้เขาไม่ได้กำไรอะไรนักจากการลงทุนถือมายาวนาน ว่าที่จริง การถือหุ้นแบ้งค์ของบัฟเฟตต์ที่ผ่านมาจนถึงวันนี้ น่าจะให้ผลตอบแทนที่ไม่ดีนักแม้ว่าบ่อยครั้งเขาเข้าไปถือเพราะแบ้งค์มีปัญหาจาก “วิกฤติ” และราคาหุ้นตกลงมากจนทำให้ราคาหุ้นถูกสุด ๆ แบบ “Super Cheap” กลับมาที่หุ้นแบ้งค์ของเวียตนามในปัจจุบัน ที่ตอนนี้ถือว่าเป็นกลุ่มหุ้นที่ใหญ่โตมากที่สุด ละดูเหมือนว่าเศรษฐกิจกำลังฟื้นตัวขึ้น วิกฤติอสังหาริมทรัพย์ที่ทำให้หุ้นกู้รวมถึงเงินกู้มีปัญหาก็ดูเหมือนว่ากำลังได้รับการแก้ไข ผลประกอบการของแบ้งค์น่าจะดีขึ้นมากในช่วงต่อจากนี้ หุ้นแบ้งค์เองก็ถูกมาก ดังนั้น หุ้นแบ้งค์น่าจะเติบโตโดดเด่นไหม? ผมเองไม่สามารถจะตอบได้ แต่โดยส่วนตัวตั้งแต่ตอนสร้างพอร์ตลงทุน “ระยะยาว” ที่เวียตนามเมื่อปลายปีที่แล้ว ผมเองมีหุ้นแบ้งค์น้อยกว่าสัดส่วนของแบ้งค์ในตลาดเวียตนามมาก และก็ไม่ได้ถือหุ้นแบ้งค์โดยตรงเลย แต่ถือผ่านกองทุน ETF ที่ถือหุ้นแบ้งค์อยู่บ้าง เหตุผลก็เพราะผมเน้นลงทุนระยะยาวในหุ้นแบบ “ซุปเปอร์สต็อก” ซึ่งแบ้งค์ไม่เข้าข่าย และในความคิดของผม หุ้นแบ้งค์ของเวียตนามในระยะยาวก็น่าจะลดขนาดลงเมื่อเทียบกับหุ้นกลุ่มอื่นแบบเดียวกับที่เกิดขึ้นในตลาดหุ้นไทยเมื่อหลายสิบปีที่ผ่านมา ที่กล่าวมาทั้งหมดนั้นก็ไม่ได้หมายความว่าหุ้นแบ้งค์เป็นกิจการที่ไม่ดีหรือไม่น่าลงทุนในระยะยาว ว่าที่จริงผมเองก็ยังถือหุ้นแบ้งค์ไทยในระดับที่มีนัยสำคัญ เหตุผลก็คือ แบ้งค์นั้นมักจะมีหุ้นที่ “ถูกเสมอ” ที่ทำให้เราสนใจที่จะลงทุน ประเด็นก็คือ เราคงต้องจับตามองตลอดเวลาว่า วิกฤติอาจจะเกิดขึ้นเมื่อไร ซึ่งบางทีก็พลาดได้ เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ เล่นหุ้นแบ้งค์ก็ต้องดูปันผลว่าควรจะต้องงดงามที่จะช่วยลดความเสี่ยงที่อาจจะเกิดขึ้นกับตัวหุ้นวันใดวันหนึ่งได้